邏輯未變 期債調整空間有限

最近一周，國內7月出口和美國非農就業數據超預期，房地產保交樓、穩市場、促回暖相關的政策不斷出臺，疊加前期止盈需求，多重因素影響下期債高位回落，期債重心不斷下移。結構上，雖然資金面依舊寬松，但低位資金利率對現券利好有所鈍化，短債弱勢加劇，長債穩中向好預期未消。目前二債、五債已回落至20日動態區間中樞及20日均線附近，十債距離該位置的空間也所剩無幾。

7月CPI漲幅略有擴大，PPI同比顯著走低，PPI與CPI“剪刀差”呈持續縮小態勢，意味著中下游企業成本壓力正在緩解。隨著歐美發達經濟體的緊縮貨幣政策進一步壓制海外通脹，經濟放緩下大宗商品價格受到一定限制，疊加國內高基數效應，PPI同比增速大概率繼續下跌。

短期國內經濟修復斜率放緩，疊加消費需求不足的背景下，CPI通脹溫和可控，目前不會對貨幣政策形成掣肘。未來隨著消費需求復蘇回暖、PPI向CPI滯后傳導、新一輪豬肉價格上漲周期開啟、能源和原材料成本仍處高位等因素影響，國內結構性通脹壓力可能加大，輸入性通脹壓力依然存在，預計下半年CPI漲幅將有所上行，中樞較上半年水平抬升，一些月份漲幅可能階段性突破3%。

周三央行發布《2022年二季度貨幣政策執行報告》，整體延續7月末中央政治局會議的部署和表述，明確了國內經濟趨勢向好但基礎尚需穩固，穩增長目標弱化，更為關注穩就業和穩物價，尤其提醒了下半年國內結構性通脹壓力。下一階段貨幣政策整體以抓好政策措施落實為主，堅持不搞“大水漫灌”、不超發貨幣，而是要兼顧短期和長期、經濟增長和物價穩定、內部均衡和外部均衡。

因此，我們要辯證地動態地來看待資金面流動性，一方面，從短期的現實角度來看，二季度以來資金利率長期低位運行，資金淤積有所顯現，隔夜資金利率運行至1%關口附近，銀行間資金流動性維持充裕狀態，為債市提供主要支撐。另一方面，從中長期的預期角度來看，在當前資金淤積現象凸顯的環境下，債市加杠桿交易帶動資金成交量居高不下，而過低的資金利率可能導致脫實向虛，疊加結構性通脹反彈壓力，需要警惕貨幣政策引導資金利率向政策利率收斂，從而對債券價格形成壓力，8月MLF操作是近期一個觀察央行態度的窗口。

海外方面，上周公布的美國7月非農數據超預期強勁，市場一度擔心美聯儲可能會比市場預期的更為激進，使得海外緊縮交易邊際升溫。但是最新的美國通脹超預期減速，緩解美聯儲繼續激進加息壓力，或預示美聯儲9月加息75基點的可能性已大大降低。具體來看，美國7月未季調CPI同比升8.5%，預期升8.7%，前值升9.1%；季調后CPI環比持平，創2020年5月以來新低，預期升0.2%，前值升1.3%。聯邦基金期貨顯示，市場預期美聯儲9月加息50個基點概率超過70%，此前為略高于30%。

綜合來看，目前在地產和疫情反復等影響下，國內基本面進入弱修復狀態，貨幣政策沒有大幅收緊基礎，國內基本面和資金面邏輯仍穩固，債市調整空間有限。技術上，三大期債大概率向20日區間中樞以及20日均線尋求支撐，周四已出現止跌跡象。此外，國內股債蹺蹺板效應也可以作為一個交易參考指標。（作者單位：中輝期貨）

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?來源：期貨日報