政策效果兌現中 期債追漲應謹慎

近期債市氛圍偏暖，國債期貨走強。8月PMI數據表明經濟景氣度有一定恢復但幅度有限、國內疫情反復，市場避險情緒升溫，在國內經濟弱復蘇情況下，貨幣政策預期依舊偏寬。近期受美元指數走強、國內經濟復蘇放緩以及中美利差倒掛加深影響，人民幣匯率加速調整，昨日收盤，央行宣布下調外匯存款準備金率，緩解人民幣貶值壓力，但對債市影響有限，不改期債偏暖氛圍。

8月PMI數據“底部小幅改善”，雖在收縮區間，但景氣度略有回升。當月，制造業PMI錄得49.4%，低于臨界值，但略高于市場平均預期49.2%和前值49.0%，多數分項指標較上月小幅改善。其中，新訂單和新出口訂單指數均較上月回升0.7個百分點，進口指數回升幅度更大，為0.9個百分點，而生產指數錄得49.8，與上月持平。與此同時，非制造業PMI為52.6%，前值為53.8%；綜合PMI為51.7%，前值為52.5%。具體來看，在需求好轉、基建發力和穩增長政策推動下，經濟仍有繼續修復空間。PMI絕對數據處于較低水平，相對歷史同期也處于低位，但相較上月以及歷史同期，均呈底部改善態勢。新訂單等分項也有一致趨勢。另外，建筑業PMI錄得56.5%，環比下降2.7個百分點，而新訂單分項、投入品和銷售價格項目分項均顯著上升，房地產、基建改善預期較強。除PMI數據外，8月以來，降息、各地房地產政策放松和保交房政策效果逐步顯現，房地產市場數據邊際趨穩，與PMI數據相互印證。

9月PMI有望重回擴張區間，政策實施力度和方向還留有一定空間。不過，近期疫情影響又起，截至目前局部疫情擴散，管控趨嚴將繼續影響開工、線下服務，進而影響經濟修復進度。

8月24日國常會部署穩經濟一攬子政策的接續政策措施，其中提到，要持續釋放貸款市場報價利率改革和傳導效應，降低融資成本。8月31日，國常會指出，要用“放管服”改革辦法再推進穩經濟一攬子政策發揮效能，接續政策細則9月上旬應出盡出，著力擴大有效需求，鞏固經濟恢復基礎。未來LPR還有進一步的壓降空間，但更有可能參考5月，由銀行主動壓縮加點，實現LPR的調降，驅動加點壓縮的核心則是存款成本下行，負債端釋放空間。

資金方面，8月延續平穩寬松格局。月中降息后，資金利率小幅上行，資金面略有收斂，但整體平穩跨月。9月來看，季末及節日因素導致資金面面臨季節性收斂壓力，加之財政因素對流動性的利好減弱，以及9月政策面將著力引導寬貨幣向寬信用傳導，且未來1—2個月財政和準財政政策加碼增加利率債供給，信貸和社融修復將導致局部流動性擠出，預計9月資金面邊際收緊，資金利率向政策利率水平回歸，在此過程中，資金利率的波動性也會加大，債市短端利率面臨調整壓力。同時，9月進入穩增長政策密集落地期，政策效果也將陸續兌現，一定程度上修復市場對基本面的悲觀預期，從而對債市產生邊際利空。

地方債方面，今年前8個月，地方債發行規模突破6萬億元，達到60474億元，同比增長24%。其中，新增地方債發行40210億元，同比增長62.4%。今年地方債發行規模擴大、發行速度加快，體現出積極財政政策靠前發力、著力穩定宏觀經濟大盤。2022年預算安排新增地方政府債務限額43700億元。其中，一般債務限額7200億元，專項債務限額3.65萬億元。數據顯示，前8個月發行的新增地方債中，新增一般債券發行6909億元，新增專項債發行35191億元，其中用于項目建設的新增專項債3.45萬億元，早在上半年已經基本發行完畢。今年新增專項債發行規模超預期，成了穩投資的重要抓手，保障了基建項目融資需求，對經濟增長發揮了積極作用。

海外方面，目前美國經濟維持韌性，勞動力薪資水平增速對核心通脹有所支撐，疊加近期石油等能源價格反彈導致高物價風險未能完全解決，美聯儲官員強調需持續加息來壓低通脹，甚至不惜犧牲經濟來達到目標。市場對美聯儲緊縮預期再次加強。另外，歐洲國家面臨通脹高企、流動性收緊以及極端高溫天氣沖擊供應鏈的情況，四季度的衰退風險加劇。目前，美聯儲和歐洲央行9月加息預期升溫，對全球風險資產造成沖擊。

近期受美元指數走強、國內經濟復蘇放緩以及中美利差倒掛加深影響，人民幣匯率加速調整，9月5日盤中，離岸人民幣匯率（CNH）跌破6.95元/美元，逼近“7”的心理關口。央行在9月5日盤后宣布，自9月15日起下調金融機構外匯存款準備金率2個百分點至6%，意在增加外匯流動性，緩解人民幣貶值壓力。下調外匯存款準備金率可以短期增加外匯供給，但不會改變人民幣匯率走勢。從歷史經驗來看，外匯存款準備金率調整并不足以扭轉市場情緒或改變供需基本面。不過，即便短期人民幣匯率跌破7，也無需過度擔心。四季度，隨著美聯儲緊縮節奏放緩、美元指數見頂回落、國內穩增長政策逐步見效，人民幣匯率也將振蕩回升。

總體上看，經濟運行緩中趨穩，但疫情影響又起，對經濟修復產生一定阻礙。三、四季度可能續發政策性金融工具，促進基建形成更多工作量來穩定經濟和就業。流動性方面，9月流動性維持在高于合理充裕水平，但因增量財政政策落地，資金利率有所收斂。中美利差進一步倒掛，人民幣相對弱勢，其外溢效應將對國債造成潛在壓力，對國內流動性進一步寬松形成制約，后續需關注9月22日美聯儲議息會議內容。短期內，國債將維持高位振蕩格局，逢調整可適當做多，但追漲需謹慎。（作者單位：新紀元期貨）

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?來源：期貨日報