股指期貨交易策略整合分析

無論價格漲跌或行業輪動，其都能成為有效的證券投資補充工具

股指期貨作為一種金融衍生品，具有資源配置、價格發現和風險管理的功能，在金融市場上發揮著巨大作用。本文通過整理市場上常見的股指期貨交易策略，為投資者進行股指期貨交易、對沖和保值提供參考。

A CTA策略

CTA策略稱為商品交易顧問策略（Commodity Trading Advisor Strategy），也稱為管理期貨策略，該策略主要標的是衍生品。從交易方式來看，CTA策略分為主觀CTA策略和量化CTA策略，前者主要基于個人對行情走勢的主觀判斷，基金管理人通過基本面、調研或操盤經驗，主觀判斷走勢，決定買賣時點；后者則基于機器判斷，基金管理人通過構建數量化的交易策略模型，由模型產生的買賣信號進行投資決策。從策略構建來看，CTA策略分為趨勢跟蹤、套利策略和做市策略。

趨勢跟蹤

表為不同指數月度漲跌幅情況

股指期貨的價格變動取決于宏觀經濟、政策變動、行業輪動、市場公司盈利、估值變動、市場情緒、資金輪動等。然而，在不同的股指期貨指數之間，由于其成分股指數不同，則指數市場會走出分化的行情。

通常而言，中證100指數波動更加劇烈。在2021年、2013年和2010年，大小盤分化明顯，中證1000指數上漲明顯。分月份來看，指數漲跌幅輪動效果顯著。

套利策略

套利策略的本質是“一價定律”，即在對兩個或多個品種交易過程中，利用價差回歸原理，做多低估品種并做空高估品種，等待不同品種價格回歸獲利的過程。根據交易品種不同，期貨套利策略包括跨期套利策略、跨市場套利策略和跨品種套利策略。

跨期套利策略，是指同一市場相同品種的不同月份期貨合約間的套利交易。比如，對IF不同時期合約間的套利，當不同合約間價差大于常規值時，進行套利，等待價差收斂。

跨市場套利策略，是指對不同市場相同品種的套利交易。比如，對股指期貨與ETF進行套利，當ETF出現大幅折價或溢價時，出現套利機會，通過買入ETF賣出對應股指期貨，等價差收斂再贖回ETF轉為股票，并將股票組合以當前價掛牌價賣出。

跨品種套利策略，是指對高相關性品種同一到期月份期貨合約間的套利交易。比如，對IF當季合約與IM當季合約間的套利。

表為股指期貨當月合約基差走勢

表為指數價格比值

按照交易方式，套利策略可以分為量化套利策略和主觀套利策略。相較商品期貨通過產業鏈進行對沖，股指期貨的套利更常使用行業景氣度輪動、市場風格輪動進行對沖。由于不同股指期貨行業權重占比不同，市值分布也不同，當市場行業風格輪動及大小盤間風格切換時，進行股指期貨品種間套利可以獲得收益。

圖為大小盤切換

表為行業季度收益率變動

表為不同風格季度收益率

做市策略

做市商制度是一種報價驅動制度，依據做市商自己的判斷，不斷報出買入報價和賣出報價，以自有資金和投資者進行交易，做市商獲取的收益為買入價和賣出價的價差。做市策略的盈利點為盡量多捕捉價格的窄幅波動，風險在于做市過程中累積的庫存風險。鑒于IM市值小、波動劇烈的特點，IM合約更適宜參與做市策略。

B多頭替代策略

股指期貨多頭替代策略，是指機構持有股指期貨替代持有股票現貨進行投資的一種資產管理手段，也是運用股指期貨進行風險管理的重要方式。由于股指期貨與對應基礎資產價格走勢相關性高，在不考慮手續費及基差（股指期貨升水時產生）等成本的情況下，使用該策略可以復制對應一攬子股票。

通常而言，因為流動性、分紅、投資者情緒與市場結構等多方面影響因素，股指期貨時常出現貼水。此時，對市場持樂觀態度的投資者偏好持有股指期貨多頭頭寸替代直接持有現貨的策略，一方面，可以獲得貼水收益；另一方面，可以獲得展期收益。

圖為滬深300指數當月合約基差

圖為中證500指數當月合約基差

C指數增強策略

指數增強策略，是指一種在跟蹤指數的基礎上，通過主動管理獲取相對指數的超額收益。對投資者而言，既可以獲取跟蹤指數的Beta收益，也可以獲得穩定的Alpha收益。從投資理念來看，指數增強型基金將被動型的指數型基金和主動型管理基金相結合，一方面，復制選定指數表現并控制跟蹤誤差；另一方面，追求超越市場的業績表現。即由于指數增強的收益可以拆分為Beta部分和Alpha部分，Beta收益作為一種相對被動的投資收益，反映的是承擔市場風險帶來的收益，即和市場一起波動的部分叫Beta收益。Alpha收益是投資的絕對回報與超額回報，對CAPM公式進行變形可以得到Alpha的計算公式α=（Ri-rf）-β[ E（Rm）-rf ]。指數增強策略的Alpha收益部分目前市場上有三種，包括基本面主導、量化主導和合成增強主導。

圖為指數增強策略

D套期保值策略

股指期貨中性策略也就是股指期貨套期保值策略，是指在投資組合管理中，通過對沖等手段，消除投資組合大部分甚至全部市場風險，即只保留Alpha收益。股指期貨作為對沖工具，其優勢在于流動性高，其使用保證金交易可以有效節約資金，但也存在股指期貨市場升貼水及基差波動對策略收益有效性產生較大影響。

通常而言，中性產品收益率=（Alpha收益-基差成本）×資金使用率。收益來源有市場整體活躍度和策略擁擠度兩個影響因素，前者受到市場交易活躍度、成分股跑贏指數占比情況、市場波動率情況和市場投資者結構等因素影響，后者受市場同類私募規模變化和策略相關性變化等因素影響。

在IF、IH、IC和IM四個指數中，IM由于其成分股換手率、波動率更高，所以IM對應中性策略更容易通過量化策略獲得超額收益。

圖為指數增強策略

E空頭交易策略

股指期貨空頭策略，即當看空A股時，由于融券做空股票或ETF的成本比較高，則通過做空對應股指期貨或者買入對應看跌期權（賣出看漲期權），都可以以較低成本形成空頭替代效果，實現做空的目標。

股指期貨作為金融“蓄水池”，不僅可以在股市上漲時替代股票持倉，利用其杠桿交易的特性提高自己的使用效率，也可以在股市回落時對沖降低整體市場系統性風險，還可以在市場產業鏈輪動、行業板塊輪動及風格輪動的過程中，實現品種間套利，成為有效的證券投資補充工具。（作者單位：興證期貨）

?來源：期貨日報