基本面弱修復 期債仍存下調壓力

6月以來，國內復工復產、消費復蘇的基本面仍然向好。同時，穩增長效果初顯、流動性整體寬松、美聯儲加息進程持續推進，國債期貨走出了一波調整行情。

全國疫情整體穩定，常態化管理下經濟進入弱復蘇區間。以上海為代表的本輪疫情明顯好轉，8個主要城市地鐵客運量繼續低位回升，百城擁堵指數也維持偏高位置。當前國內宏觀經濟處在疫情收斂后的環比弱復蘇區間，供應鏈等逐步修復。6月以來地產銷售數據進一步改善，6月第四周，單周銷售面積已升至去年高位區間，5月中旬至今地方調控松動不斷，政策提振效果持續釋放中，預計全月銷售表現環比升幅將較5月明顯擴大。今年以來，全國已有超20個城市要推行“房票安置”政策，棚戶區改造“房票安置”代替貨幣或實物補償，同時采取政策性獎勵、契稅減免、限購放寬等措施。庫存高企、銷售較弱的背景之下，“房票安置”是另一種補貼形式的寬松加碼。整體而言，地產行業正處于銷售弱復蘇狀態，基本面實質性回穩仍需時間，未來政策寬松有望向更高能級城市進一步演進。

地方債發行方面，目前發行進度符合專項債“二季度完成大部分發行工作、8月底基本使用到位”的政策設定，總體發行進度快于2020—2021年同期。專項債發行在5月、6月放量，6月中旬開始明顯提速。本周6月27日—6月30日地方債預計發行5210億元，全月地方債發行規模將達到1.93萬億元，并且全年的新增專項債目標能夠基本完成。

4月中旬以來，資金市場利率快速下行，并保持低位，6月小幅上行，然后維持在1.4%的水平上下徘徊。資金面的持續寬松與地方債密集發行有關在央行貨幣政策的“保駕護航”之下，資金利率保持寬松。隨著地方債發行接近尾聲，近期資金市場利率存在上行可能。央行的資金投放或將邊際收緊。同時基于歷史經驗，資金面寬松往往持續不會超過三個月。本輪資金面寬松時期始于2022年4月，已經持續近3個月，本輪資金面寬松很有可能結束于7月。

同時中美利率全面倒掛也增大了維持低資金利率的難度和壓力。中美國債利差和資金利差已于4月和6月先后出現倒掛，如果美聯儲在7月進一步加息50bp或75bp，這將導致中美政策利率也出現倒掛。在中美利率全面倒掛，并不斷走闊的背景下，貨幣市場利率持續低于政策利率會增加資金外流和人民幣貶值壓力，因此貨幣市場利率遠低于政策利率難以長期持續。但資金面的收斂并不意味著央行貨幣政策收緊，這是央行結束貨幣市場利率遠低于政策利率超常規狀態的正常化調整。

6月27日，央行行長易綱接受媒體專訪時表示，中國的通脹前景較為穩定，CPI同比增長2.1%，PPI同比增長6.4%，保持物價穩定和就業最大化是我們的工作重點。今年以來，受疫情和外部沖擊等影響，貨幣政策將繼續從總量上發力以支持經濟復蘇。同時，我們也會強調好支持中小企業和綠色轉型等結構性貨幣政策項。此外，易綱表示，下一步，人民銀行將繼續通過多雙邊平臺推動綠色金融國際合作，更好地服務我國實現碳達峰、碳中和目標。

總體來看，經濟進入弱復蘇區間，但本輪疫情常態化防控下，市場化主體活力不足，后續還需關注經濟修復的情況，美聯儲加息進程加快約束國內貨幣空間，穩增長政策框架下流動性維持合理充裕。地方債發行進入尾聲，資金面寬松格局或將退出。對期債來說，隨著資金面的收斂，期債存在下行壓力。（作者單位：新紀元期貨）

?來源：期貨日報