期債 逢回調可繼續做多

5月中旬以來，疫情對經濟的影響持續，中央政治局會議釋放明確的穩增長信號，寬松預期升溫，市場開始對5月經濟數據低于市場預期進行定價，債市繼續走強。后期看，美聯儲緊縮預期放緩、中美國債利差觸底反彈，外圍因素對債市的掣肘減弱，國內經濟數據預期差開始進入兌現期，經濟大概率呈弱現實強預期的局面，寬信用政策逐步發力、貨幣政策仍有支撐，債市逢回調可繼續做多。關注新增地方政府專項債帶來的短期沖擊。

疫情影響下，上中下游利潤繼續分化仍限制企業投資意愿。數據顯示，2022年1—4月全國規模以上工業企業利潤同比增長3.5%。工業增加值和PPI同比增速雙降，導致工業企業利潤同比增速下滑。工業企業盈利結構性壓力仍在，上游盈利增速較快，而中下游企業盈利收縮。4月疫情對企業利潤影響較大，采礦業、制造業、公用事業利潤增速分別下滑35.7、23.7、20.8個百分點。39個可比工業行業中，35個行業利潤增速出現下滑。制造業中，飲食相關的必需品行業利潤相對穩定，農副食品加工業利潤增速改善38個百分點，飲料、煙酒、食品等行業的利潤增速降幅在15個百分點內。可選消費品、耐用品生產行業利潤降幅較大，計算機、電子、紡織、服裝等行業利潤增速降幅均超過30個百分點，汽車制造業受供應鏈沖擊，利潤同比下降達93%。后期看，隨著疫情影響減弱，復工復產加快，工業企業利潤有望得到改善。但由于結構性壓力仍存，保供穩價政策仍需發力，短期依然限制下游企業投資意愿。

美聯儲加息預期降溫，美元走弱、中美債利差走擴，短期外圍因素對債市的影響減弱。過去1個月，市場對美聯儲加息預期有所降溫。此前芝商所提供的加息預期顯示，到今年12月末，美國聯邦基金利率大概率處于2.75—3.0%區間，到明年6月，利率區間升至3.25—3.5%。最新數據顯示，到今年12月末，美國聯邦基金利率大概率處于2.5—2.75%區間，到明年6月，利率區間為2.75—3.0%。也就是說，今年12月之后，市場預期美聯儲不會再大幅加息。

筆者認為原因有二：一是市場對美國經濟增長放緩的擔憂增多。過去1個月，部分美國經濟數據出現邊際走弱跡象，比如4月成屋銷售為561萬套（年化），為2020年6月以來最低，新屋銷售為59.1萬套（年化），為2020年4月以來最低。說明隨著房貸利率的上升，美國房地產市場已開始放緩。同時紐約、費城、里士滿聯儲的制造業PMI指數也明顯回落，顯示制造業前景不確定性增加。二是最新公布的5月美聯儲FOMC會議紀要被市場解讀為鴿派。美聯儲提到“加快取消政策寬松將使委員會在今年晚些時候處于有利位置，以評估政策收緊的影響以及是否需要調整政策”。市場認為美聯儲加息至年底后可能暫停加息，從而結束緊縮。受此影響，近期美元及美債收益率大幅走弱，人民幣貶值壓力緩解、中美債利差觸底反彈，短期外圍因素對債市的掣肘明顯減弱。

關注預期差帶來的交易機會。過去兩年，疫情蔓延地區往往要花1個月左右時間實現“動態清零”。對于傳染性強、重癥率低的奧密克戎，平均清零所用時長已延長至2個月，且時有散發，防控成本加大。即便疫情峰值過后，防控放松的速度也明顯較慢。因此有跡象表明本輪經濟修復的彈性弱化。盡管4月中旬開始疫情形勢好轉，但商品房銷售、工業開工率、城際公路規模、外貿集裝箱吞吐量等高頻數據修復均不明顯，勞動力市場等指標還進一步走弱，與2020年年初那次疫后反彈形成鮮明對比。

后期，在微觀主體資產負債表持續受損的情形下，社融等經濟先行指標的擴張仍十分有限。此外，與過往兩年我國的經濟“亮點”不同，當前出口正面臨趨勢性下行壓力。這些都預示本輪疫情峰值過后的經濟修復將更平緩。因此，筆者認為市場上存在兩個預期差：一是5月份經濟形勢較嚴峻，但市場并未充分定價；二是市場人士普遍認為貨幣政策更多考慮物價會制約貨幣政策空間，但流動性充足可能持續更長時間。

專項債發行加速，6月利率債供給將帶來短期沖擊。近期多個省份下發了相關通知明確專項債發行使用進度。有部分省份稱，按照上級要求，2022年新增專項債券要在今年6月底前基本完成發行，8月底前基本完成使用。新增專項債券發行后，要在依法依規前提下，按在8月底前基本完成使用的要求做好安排，并盡快將資金撥付到項目，督促項目主管部門尤其是項目單位加快支出進度。相關機構統計數據顯示，從發行進度看，2022年1—5月新增專項債發行20435億元，占全年新增專項債務限額36500億元的56%。新增一般債發行4107億元，占全年新增一般債務限額7200億元的57%。截至今年5月底，2022年新增地方政府債務限額還剩余16065億元新增專項債、3093億元新增一般債，6月專項債凈發行或創歷史新高，將對債市帶來短期沖擊。（作者單位：新湖期貨）

?來源：期貨日報