預期供應改善 油脂價格中樞或下移

一、行情回顧

油脂：上半年大豆和油脂供應偏緊背景下，全球通脹高漲，拉尼娜天氣使得南美遭受減產，俄烏戰爭引發市場對糧食安全擔憂，印尼禁出口市場棕櫚油供應減少，突出的供需矛盾推升油脂價格在上半年不斷刷新前期高位。不過隨著美聯儲暴力加息，美元上漲，全球股市債市承壓，再加上印尼放開棕櫚出口實施，國內油脂快速暴跌，震蕩偏弱，美生物柴油政策不及預期，但在國內低庫存及四季度旺季消費支撐下，油脂下半年寬幅運行。

豆二：上半年受強拉尼娜氣候影響，南美大豆主產區遭受大面積干旱，再加上俄烏戰爭爆發，引發市場對糧食安全擔憂，美豆強勁。國內榨利不佳大豆進口偏慢，豆粕庫存保持較低水平，不過隨著大豆到港量增加，國儲進口大豆持續拍賣，國內供應寬松且美豆意向播種面積增加，上半年豆粕和豆二沖高回落。下半年，美豆產區氣持續偏干，美豆單產不斷下調，阿根廷大豆播種受干旱影響有所延遲，引發市場大豆產量擔憂，利潤高企再加上節日需求刺激豆粕需求，豆粕和豆二震蕩攀升。

二、全球大豆庫存消費比回落，但大豆供應增加

USDA 數據顯示，預計 2022/23 年度全球大豆產量 3.91 億噸，較上月上調64 萬噸，比上年度的 3.56 億噸增加 3556 萬噸；需求量 3.8 億噸，較上月上調71 萬噸，比上年度3.63億噸增加 1750 萬噸。全球大豆期末庫存 1.03 億噸，較上月上調 54 萬噸，比上年度的9559萬噸增加721 萬噸。目前市場機構普遍對巴西大豆產量給出 1.55 億噸天量，如果一切正常，意味著全球大豆的供應將進一步恢復，美豆也會面臨極大壓力；但反過來，如果南美大豆特別是巴西產量出現意外，那么美豆將進一步強化為緊缺背景。因此，巴西即將到來的大豆生長形勢將成為未來國際市場大豆價格走向的關鍵，并決定美豆 2022/23 年度偏緊格局是否有意義。

1、美國大豆供應仍偏緊

USDA 預計 2022/23 年度美豆播種面積 8750 萬英畝（收獲面積8660 萬英畝），大豆單產50.2蒲/英畝，產量 43.46 億蒲（1.18 億噸），按照慣例 12 月報告未對單產和面積進行調整，等待1 月定產結果，USDA 即使在 1 月定產時再次上調單產，對美豆形勢已經不會產生太大的影響。USDA 預計壓榨量 22.45 億蒲（6110 萬噸），出口量 20.45 億蒲（5566 萬噸），期末庫存2.2億蒲（599 萬噸），均與上月持平，美國大豆庫存消費比仍然保持偏低水平。美豆舊作及新作庫銷比也維持在 6.14%和 4.98%的水平，仍處于 5%的供需緊張線附近，自2016/17 年度以來，美豆庫銷比再度降至 5%以下。

2、巴西大豆產量創紀錄高位，阿根廷大豆面臨諸多不確定性

2022/23 年度全球大豆供應趨于寬松的主要貢獻將主要來自南美大豆市場尤其是巴西。12月份以來，美豆圍繞南美新季天氣及美豆需求波動，阿根廷主產區持續干旱或再度拖累大豆產量受損，而巴西大豆播種時雖有些曲折但播種順利，隨著拉尼娜正在急劇消退，2023年第一季度的降雨形勢就顯得非常關鍵。

市場預估新年度巴西大豆 1.5 億噸產量規模大概率可以實現。USDA12 月供需報告中維持巴西 2022/23 年度大豆產量不變為 1.52 億噸，如果實現，這個數字都有望創下歷史新高，要知道巴西占全球大豆產量 39%。巴西國家商品供應公司（CONAB）預計2022/23 年度巴西大豆產量比11 月份的預測值調低了大約 6 萬噸，但還是達到創紀錄的 1.5348 億噸，仍較2021/22年度提高22.2%，因為播種面積增幅高于早先預期。

USDA 將 2022/23 年度阿根廷大豆出口上調，期末庫存下調。USDA 預計2022/23年度阿根廷大豆產量 4950 萬噸，比上年度增加 560 萬噸；壓榨量 3975 萬噸，比上年度增加92萬噸；因阿根廷實施大豆美元特別匯率政策刺激出口，出口量較上月上調50 萬噸至770 萬噸，比上年度增加 484 萬噸；期末庫存 2350 萬噸，較上月下調 50 萬噸，比上年度減少40 萬噸。

產量方面還有很大不確定性，2021/22 年度阿根廷大豆實際產量為 4300 萬噸，且上年阿根廷產區氣候條件比當前要有利得多，本年度能否達到 4950 產量值還要看后期天氣，畢竟上一年度因為拉尼娜天氣導致產量出現了大幅下滑，不過阿根廷大豆產量只占全球大豆產量的13%。

3、歷史數據表明，連續三年拉尼娜會逐漸減弱

歷史上連續三年拉尼娜的情況確實罕見。從 NOAA 自 1950 年的記錄來看，曾出現過類似三重拉尼娜現象。1954-1956 年和 1973-1976 年期間暫沒有對應單產數據，從1998-2001年間南美大豆綜合單產來看表現并不差，阿根廷單產也同樣如此。從拉尼娜強弱上看，1973-1976年以及 1998-2001 年三重拉尼娜，阿根廷降雨隨著拉尼娜強度在第三年末到下一年初的減弱而得到明顯改善。

目前，拉尼娜對阿根廷大豆的影響仍在繼續，至少12 月底拉尼娜天氣模式未出現明顯改變，短期大豆播種及生長狀況仍可能受到威脅。不過，從NOAA 提供預測模型來看，拉尼娜現象影響預計將從 2023 年春季開始減弱，2023 年 1-3 月期間，拉尼娜現象和ENSO中性可能性相等；2023 年 2-4 月，有 71%概率保持 ENSO 中性。另外，即使干旱未能如預期緩解并且出現減產，來自巴西和巴拉圭豐產的預期也會抵消阿根廷大豆的減產多因素。

三、全球油脂的供需相對平衡

USDA 對全球植物油最新預估顯示，植物油供需格局整體上比較穩定，產量、消費在增速步調上比較一致，庫存消費比 14.03%，比 2021/22 年 14.41%有所下滑，總體供需關系相對穩定，當前的供需預期對價格的影響相對中性。2022/23 年度全球植物油總產約2.18 億噸，同比增加 4.12%。

全球植物油增產貢獻最大的仍然是棕櫚油、、，印尼棕櫚油樹齡較年輕仍有一定增產潛力；22/23 年度印度、中國積極播種，有望推動菜籽油產量增加，這也是全球菜籽油產量預估首次站在 3000 萬噸以上；受阿根廷、巴西擴大大豆播種面積的影響，全球大豆也將繼續增產，豆油產量也有望增加。全球植物油消費量為2.12 億噸，消費增加860萬噸，增幅 4.2%。市場預期 2023 年新冠疫情影響將消退，油脂消費量較上年度大幅提升，消費量和產量增加數量相當，供需關系平衡。

四、棕櫚油供需分析

棕櫚油作為世界上產量和銷量最大的植物油品種，馬來是全球第二大棕櫚油主產國，其官方數據的透明度較高，成為全球棕櫚油價格的風向標。全球棕櫚油增產趨勢不變，主要受助于印尼的樹齡年輕，增產潛力巨大。

1、全球棕櫚油供應增加

USDA12 月供需報告顯示，2022/23 年度全球棕油產量 7722 萬噸，較上一年度7382萬噸增加 340 萬噸，增幅 4.6%。全球棕油消費量 1.269 億噸，全球棕油庫存1657 萬噸，較上年度下降 1.1%，庫消比 13.06%，若要達到歷史最低庫消比對應的期末庫存量，仍需在當前庫存水平下降 642 萬噸。

2、馬來印尼棕櫚油供應

棕油產量的增長主要來源于印尼和馬來，分別增長 230 萬噸和65 萬噸。由于馬來仍將受制于勞動力不足，USDA 對馬棕油產量高估可能性較大。

馬來外勞問題依舊沒有得到緩解且存在加劇的趨勢，隨著原有簽證的不斷到期以及新簽證數量下降，馬來種植園內外勞數量正在不斷減少，馬來考慮利用機械化改善勞動力不足，勞動力問題若出現改善，2023 年產量或仍有上調空間，但樹齡老化問題也是限制馬來產能上限，馬來近幾年來棕油面積增速維持在1%以下，面積能提供的產能增量極為有限。

印尼近 3 年來棕油面積增速維持在3%以下，22/23年度面積增幅僅在 1.6%左右，環比增速明顯放緩。印尼的單產存在增長的潛力，2015 年以后的大量新增擴種產能也將維持產量處于高位，不過 USDA 對于印尼單產過度樂觀，預估產量有高估之嫌。

3、棕櫚油需求

消費上歐盟及印度均無明顯亮點，生物柴油有很大不確定性，而中國的開放政策或推高2023 年油脂的消費水平，隨著疫情影響逐步消散，餐飲等行業景氣度將迎來修復。據ICEA，印度 1-11 月棕櫚油累計進口量為 788.1 萬噸，累計同比+6.8%，印度21/22 年度植物油累計消費近 1400 萬噸環比略增 3.67%，印度年食用油消費回升空間有限。中國是全球第二大棕櫚油進口國，隨著疫情政策放寬，餐飲消費復蘇或將帶動棕油進口需求增長。但是相對于印度而言，從2022 年上半年的表現能夠看出來，中國在棕櫚油消費上存在著很大彈性，且剛需消費有限，當棕油與其它植物油價差不合理時，國內終端一般不會選擇棕櫚油。

印尼和巴西生物柴油政策樂觀，而美國 EPA 不及預期。為應對原油價格上漲，減少溫室氣體排放，印尼宣布將在 2023 年 1 月實施 B35，這將增加印尼國內棕油需求，將使印尼國內棕油用量達到 1200 萬噸，或占總產量的 25%，而若施行 B40 計劃，相較B30 預計能將印尼生物柴油年消費量由 890 萬噸提升至 1260 萬，增長近 370 萬噸。

巴西 2023 年增加生物柴油強制摻混率，巴西從 2022 年 4 月 1 日開始轉向 B15 混合燃料，巴西 70%的生物柴油是由豆油制成，估計巴西生物柴油行業 2023 年將消耗 3000 萬噸大豆。不過美國 EPA2022 年12 月1 日提議，2023年美國生物質柴油摻混量為 28.2 億加侖，比 2022 年增加 2%，這一目標遠遠低估了美國對該類型燃料需求，市場對此利空消息反應更強烈。

五、2023 年我國大豆進口及壓榨具有不確定性

我國為全球大豆第一大進口國，進口依賴度在 85%左右。據12 月海關總署公布數據顯示，1-11 月進口大豆 8053 萬噸，同比減少 714 萬噸，同比減少 8.1%，占2021 年大豆進口量的八成。這主要是因為 2022 年油廠的壓榨利潤不理想，導致買船較少，尤其是9-11 月份，進口大豆庫存來到歷年低位，多地油廠也出現斷豆停機的現象。2022 年1-11 月累計壓榨大豆7960萬噸，略低于近 7 年同期均值，上年同期為 8330 萬噸。

USDA 預計 2022/23 年度中國大豆進口量增至 9800 萬噸，USDA 認為中國飼料需求增加，加上蛋白替代供應有限且價格上漲，2022/23 年度中國大豆進口量將同比增加700 萬噸。不過USDA過于樂觀，2023 年中國大豆進口前景仍存在一些不確定性。豆粕大都用于養豬行業，與壓榨利潤與養豬利潤直接相關，一些壓榨商在 2023 年第一季度的壓榨利潤可能依然較差，商業壓榨企業的需求預計同比增加 2%-3%，而生豬養殖利潤持續下滑。

還有就是，中國疫情形勢也可能會影響到 2022/23 年度需求。盡管最近放寬了限制，但 2023 年疫情形勢仍有很多不確定性。中國感染病例在 2023 年持續增加可能達到頂峰，若再次遏制貿易流動，會嚴重影響需求。如果2023年疫情繼續對中國經濟產生不利影響，中國大豆需求可能會削減到9600 萬-9700 萬噸。

六、2023 年油脂供應增加，需求更具有提升空間

目前國內棕櫚油庫存高企，豆油庫存無壓力。據 Mysteel 調研顯示，截至2022年12月23日（第 51 周），全國重點地區豆油商業庫存約 76.455 萬噸，較上周增加1.153 萬噸，漲幅1.53%。全國重點地區棕油商業庫存約 104.96 萬噸，較上周增加 2.51 萬噸，增幅2.45%；同比增加56.26萬噸，增幅 115.52%。

國內大豆進口量預計增加，豆油產量提升，疊加進口有增量預期，預計2022/23年度國內豆油總供給量為 1924 萬噸，同比增幅 4.06%。需求上，隨著經濟回暖及各地餐飲業恢復，預計2022/23 年度國內豆油總需求量 1714 萬噸，同比增長 3.25%。USDA12 月報告中預估2022/23年度中國豆油進口量同比增 70 萬噸，棕櫚油進口量同比增 280 萬噸，菜油進口量同比增145萬噸，若包含菜籽進口量同比增加 84 萬噸折合菜油約 30 萬噸左右，葵花油進口量同比增60萬噸，四大油脂進口總量同比增量達到 585 萬噸。

油脂消費一般下半年高于上半年，2023 年或更加明顯。隨著國內放開疫情管控，各地將分時段迎來首波感染高峰，社會活動人流減少，全國物流及消費水平受影響，消費水平很難看到大幅回升，這將拉低 2023 年上半年消費預期。不過隨著人們回歸正常生活，2023 年下半年消費將迎來更大幅度反彈，疫情前多數年份下半年三大油脂消費較上半年增幅在150-200萬噸，而 2020 年下半年較上半年消費增幅高達 300 萬噸，預計 2023 年油脂消費更具提升空間。

七、庫存偏低，2023 年豆粕供給增加

豆粕庫存雖然上升，但仍處于偏低水平，隨著集中到港，供應會轉為寬松。據Mysteel對國內主要油廠調查數據顯示，截止第 51 周（12 月 17 日至 12 月23 日）當周，豆粕庫存為50.39萬噸，較上周增加 13.93 萬噸，增幅 38.21%，同比去年減少 16.37 萬噸，減幅24.52%。我國大豆進口依賴度高，因為壓榨利潤不佳，2022 年下半年期間大豆到港量偏低，導致我國大豆的供給偏緊，開機率下降，豆粕供應趨緊，庫存量持續多月下滑，創歷史新低。不過大豆到港增加，豆粕庫存水平會逐步上升，供給會逐漸寬松，彌補庫存的下跌，而在南美大豆豐產的預期下，預計 2023 年的豆粕庫存壓力會逐漸緩解最終消失甚至轉為寬松。

八、豆粕需求

生豬價格對于我國 CPI 影響較大，因此出臺較多政策例如拋儲等，使得豬價緩慢上漲，同時高位的飼料價格也擠壓養殖利潤，抑制生豬補欄積極性和整體存欄量。由于目前能繁母豬恢復速度較緩慢，明年全年出欄量將會低于今年，對飼料消費也會產生一定影響。另外，隨著豆粕減量替代的實施，豆粕在飼料中的添加比例可能進一步降低，疊加當前生豬養殖利潤持續走低恐將打擊 2023 年生豬養殖戶補欄熱情，在 2023 年上半年豆粕需求可能難以提升。預計上半年相對慘淡，下半年改善幅度有限。

九、油脂油料小結與展望

油脂：全球油脂緊缺格局正在朝寬松方面轉變，美豆供應雖然仍偏緊，庫銷比仍在低位，但市場普遍對巴西大豆產量給出 1.55 億噸天量預估，全球經濟衰退陰霾籠罩下，經濟及商業活動下滑或令餐飲油脂需求難有太好增量，不過疫情的進一步放開對油脂需求的預估仍有期待。2023 如果巴西大豆豐產，配合加拿大和俄羅斯菜籽豐產，以及馬來和印尼的棕櫚油出口增加，全球油脂供應在 2023 年將變得非常充足，若需求改善有限，油脂重心或下移。如果南美大豆連續第二年大幅減產，則全球油脂供應仍將偏緊，再加上需求預期改善，油脂重心或上移。關注拉尼娜下的外盤大豆產區天氣以及東南亞棕櫚油產銷等不確定風險。

豆粕：美豆維持緊平衡格局，美豆高價格刺激下 2023 年種植面積有望繼續增加。南美大豆受拉尼娜氣候影響，預計阿根廷或有所調減，但多家機構預估巴西大豆1.5 億噸巨量且豐產概率較大。中國大豆進口量還將保持高位，豆粕供應充足，豆粕上半年相對慘淡，下半年改善幅度有限，隨著豆粕減量替代的實施，豆粕在飼料中的添加比例可能進一步降，飼料需求或無法達到 2022 年水平。供給趨增，需求高位震蕩小幅回落，豆粕重心逐漸下移，若天氣出現問題，豆粕存在階段性的炒作機會，關注外盤大豆產區天氣及中國進口等不確定性風險。

豆二：隨著拉尼娜正在急劇消退，市場預估新年度巴西大豆產量或將達到創紀錄高位，即使干旱未能如預期緩解并且出現減產，來自巴西和巴拉圭豐產預期也會抵消阿根廷大豆減產多因素，2022/23 年度全球大豆大概率供應充足。USDA 認為中國飼料需求增加，大豆進口量將同比增加 700 萬噸，不過 USDA 過于樂觀，壓榨利潤、生豬養殖利潤、疫情形勢等都會影響到2022/23年度需求，在外盤大豆產區風調雨順的條件下，豆二價大概率重心下移，關注外盤大豆產區天氣及中國進口等不確定性風險。

風險點：1)、拉尼娜現象帶來的大豆產區天氣不確定性。2)、產地棕櫚油產銷。3)、需求超預期增；4）進口受阻；5）國際局勢惡化。

來源：曲合期貨