關注鋅市內外反套機會

近期，鋅滬倫比值快速上修，鋅精礦進口窗口開啟，隨著鋅精礦進口數量的增加，國內鋅錠產量有望進一步抬升。國內消費一直處于強預期弱現實的狀態，下游企業利潤偏低、訂單低迷。短期之內，海外低庫存使鋅價下方空間有限，但國內供應邊際改善和消費弱現實強預期使得鋅價上行動力不足，整體振蕩為主。

多因素疊加導致本輪鋅價下跌

5月以來，多因素疊加導致本輪鋅價下跌。首先，美聯儲加息落地，并如期開始縮表，節奏快于上次。從4月下旬至今，美聯儲持續釋放較為鷹派的貨幣政策信號，帶動市場對政策預期的持續強化，美國國債收益率與美元指數迅速上行，有色板塊集體承壓下行。其次，國內雖原料偏緊，但冶煉廠的主要利潤得益于持續上升的副產品價格，硫酸價格基本已達到近四年的高位，鋅錠實際產量沒有大幅縮減。消費方面，前期頻頻發布的政策利好預期帶來的需求增長遲遲未能兌現，需求受到疫情沖擊，下游龍頭企業開工率同比偏低，企業訂單低迷、利潤偏低。截至5月23日，國內鋅錠社會庫存為24.19萬噸，同比增加58.1%，庫存累積至歷史同期高位。

海外冶煉擾動大，國內供應邊際改善

國外鋅錠供應的主要矛盾在冶煉端，受歐洲能源成本高企影響，去年四季度開始，歐洲地區以托克、嘉能可為代表的部分冶煉廠開始宣布降負荷生產。相較國內，歐洲電力整體市場化程度較高，且多以散單采購為主，冶煉企業生產成本受電價波動影響較大。從各大企業已發布的一季度財報來看，歐洲一季度因冶煉廠減產帶來的供應損失大約5.7萬噸。國內方面，鋅錠供應的主要矛盾在礦端，國內礦山受季節性、環保督察和疫情防控等因素影響前四個月開工同比偏低，國內礦加工費也隨之一路走低，而由于滬倫比值持續走低導致進口礦冶煉虧損，在俄烏沖突爆發后鋅精礦進口更是達到單噸虧損超過3000元，國內冶煉廠對進口礦的采購意愿明顯降低，最終表現為鋅精礦進口量同比負增。而隨著宏觀因素和國內鋅錠出口的逐步兌現，五一假期后內外比值的大幅上修，海外礦進口窗口開啟，緩解了國內前期鋅精礦供應緊張的局面，國內鋅錠供應邊際改善，產量或進一步抬升。

弱現實強預期下，謹慎看待需求增幅

從國內消費端來看，原定于月中復產的企業如期復產，且受上海逐步復工的帶動，周邊城市逐步復產，帶動整體開工率上行。從訂單方面看，企業訂單整體不佳，在宏觀經濟壓力加大的情況下，終端企業的訂單也很難逆勢上漲，由于訂單低迷企業并不急于備庫。截至5月20日，下游龍頭企業開工率同比偏低，為62.73%，鍍鋅作為鋅下游初級加工環節占比最大的板塊，鍍鋅管整體銷售偏弱，企業成品庫存高倒逼企業減產，目前實際新接訂單較少。基建作為鋅終端消費最大的板塊，市場關注的焦點依舊在于國內穩增長政策背景下，基建領域對鋅需求的提振。但是在4月專項債發行繼續發力的同時，基建投資增速大幅回落，主要原因是各地疫情暴發導致開工受阻，另一個原因是專項債固有問題，即“錢等項目”。隨著復工復產的推進，國內穩增長需求發力的預期仍存，但基于當前的下游訂單以及開工情況，需求增長幅度需謹慎看待。

截至5月23日，LME鋅錠倉單庫存為8.6萬噸，同比下降70.18%，LME鋅錠現貨升水雖不及上月，但仍有14.5美元/噸。海外低庫存使得鋅價下跌空間有限，然而國內供應邊際改善和消費低迷使鋅價上行動力不足，整體振蕩為主，但滬倫比值再次下探的可能性較大，若出口窗口再次開啟，即內外價差達到-5000元/噸附近，可再次嘗試多滬鋅空LME鋅的內外反套策略，止盈點為海外鋅精礦進口窗口開啟。（作者單位：物產中大期貨）

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?來源：期貨日報