歐洲能源危或再加劇 鋅社會庫存或繼續走低

一、宏觀影響

美聯儲宣布加息75個基點，將基準利率升至3.00%-3.25%區間，利率水平升至2008年以來新高。今年以來美聯儲已連續5次加息，并且最近3次連續加息75個基點，保持著1994年11月以來最強勁的單次加息力度。市場預期11月、12月美聯儲可能繼續加息75BP、50BP。

美國勞工部公布數據顯示，今年8月美國消費者價格指數（CPI）同比上漲8.3%，環比下行0.2%，而核心CPI上漲6.3%，環比上行0.4%。

對核心CPI影響最大的是住房租金，8月住房指數環比上漲0.7%，高于7月的0.5%。住房價格指數同比上漲了6.24%，比7月的5.69%大幅上行，創1990年8月以來新高。

住房成本在CPI的占比達30%，是推動8月CPI上漲的最大動力。房租具有很強的剛性，在經濟復蘇階段很難出現回調，說明此次美國通脹的黏性強，后期通脹下行難度較高。

美國8月ISM制造業PMI52.8，持平7月，生產活動預期依然處在擴張區間；非制造業PMI56.9，超過預期55.1，顯示服務行業需求依然旺盛。

PMI數據反映中下游需求情況，整體來看美國經濟走勢依然強勁，生產環節有走弱跡象，但終端需求依然偏強。

美聯儲大幅度加息主要原因是為了抑制高通脹。而此次通脹主要來源于兩方面：第一，疫情后美國貨幣天量增發。疫情之后美聯儲資產負債表由4萬億美元翻倍至8.9萬億，增發的貨幣都會在資產和商品的價格中體現出來。

第二，疫情后大宗商品供給受限。大宗商品供給受限的原因一方面是疫情使得供應鏈受到干擾，另一方面俄烏沖突助推能源、農產品價格進一步上行。

經過前幾次加息之后，美聯儲資產負債表已經開始逐步進入下行趨勢，到9月21日總負債下降至8.77萬億。在供應鏈方面，疫情的影響還沒有完全消退，但供應鏈受限問題已經明顯好轉。

俄烏局勢目前有進一步惡化的可能性，四季度全球能源供給依然偏緊。整體來看，四季度美國通脹大概率在高位震蕩，美聯儲大概率會繼續大幅度加息并保持偏鷹派的表述，美元指數在四季度仍偏強，宏觀上有色金屬仍然承壓。

二、行情回顧

截至9月23日滬合約2210收盤價為24760元/噸，較上季度上漲4.9%。三季度鋅價呈上行后震蕩的走勢。

7月初期鋅價在美聯儲加息的宏觀壓力下大幅度下行，7月中旬之后北溪一號問題開始發酵，輸氣量進一步下行。

而歐洲遭遇了持續的高溫干旱天氣，電力需求增加，水力發電量下行，電力短缺問題嚴重。電價跟隨天然氣價格一路上行，8月26日德國電力達到758.68歐元/MWh的歷史最高點。

在電價上行的過程中，8月4日嘉能可警告稱歐洲的能源危機已經對鋅供應構成重大威脅，已經暫停了其在歐洲的一家鋅冶煉廠的生產，將導致其今年的金屬產量大幅下降。

8月16日Nystar宣布關閉旗下荷蘭Budel煉廠在產15萬噸產能。能源危機對外盤鋅錠供給產生重要影響，鋅價跟隨歐洲電價一路上行，并且幾乎同步見頂。

8月底9月初歐洲氣溫下行，電力需求減弱，電價一路下行，鋅價也隨之進入調整模式。

但9月5日，俄氣稱因檢修發現漏油問題，北溪管道無法按計劃恢復送氣，并強調送氣已徹底停止，直到故障能完全消除，北溪一號輸氣量降為0并持續至今。

雖然歐洲電價仍然在下行，但市場對歐洲能源危機的中長期擔憂仍存，鋅價調整之后反彈上行。

三、鋅基本面分析

（一）鋅精礦供給

三季度進口鋅精礦加工費從7月初200美元/干噸逐步上行至240美元/干噸，海外因為煉廠減產問題，鋅精礦供給趨向寬松。

國產鋅精礦加工費從3500元/噸上行至3850元/噸，國產礦供給緊張局面有所改善，而進口鋅精礦供給持續寬松。

進入四季度之后，國內礦山供給冬季季節性檢修可能會影響鋅精礦產量，國產礦產量提升空間有限，并且在11月中下旬之后可能再度緊張。

三季度鋅精礦進口盈利窗口在7、9月份打開，在8月份關閉。鋅精礦進口盈虧情況主要還是跟隨內外盤比價變動。

三季度受益于鋅精礦進口利潤好轉，鋅精礦進口量環比明顯增加，其中7、8月份鋅精礦進口量分別為29.25萬噸、37.64噸，環比同比均上行。

（二）精煉鋅冶煉情況

截至9月23日，以國產礦為原材料的精煉鋅理論成本為24891元/噸，進口礦的理論冶煉成本為21323元/噸。

在冶煉利潤方面，副產品硫酸價格較大幅下行，到9月23日硫酸價格已經從6月底的932.5元/噸下降至248.5元/噸，受此影響國產礦利潤大幅下行，而進口礦冶煉利潤先跌再漲，目前進口礦冶煉利潤已經超過國產礦。

7、8月國家統計局公布的精煉鋅產量為52.2、52.8萬噸，環比、同比均下行。三季度精煉鋅產量受四川高溫限電影響，另外國產礦冶煉利潤下行也抑制了煉廠的積極性。

（三）精煉鋅進口

進口方面，三季度精煉鋅進口持續虧損，但虧損幅度先擴大再縮小。到9月23日根據實時現貨價格計算的進口盈虧為-180元/噸。7、8月精煉鋅進口量分別為0.2、0.31萬噸，如果單從利潤角度考慮9月進口量將有所增加。

在期貨內外盤比價方面，三季度內外盤比價也是先跌再漲，波動區間為1.01-1.14。

（四）精煉鋅需求分析

在初端消費方面，鋅的下游需求主要是鍍鋅（71%）、壓鑄鋅合金（18%）、氧化鋅（9%）及其他。三季度鍍鋅開工率較前期明顯上行，壓鑄鋅開工率下行，氧化鋅開工率變化不大。

2022年7、8月份鍍鋅板產量為209、191萬噸，相比前期有所下滑。在鍍鋅板出口方面，今年整體出口并不景氣，海外需求明顯走弱。

國內鍍鋅板庫存較往年相比處于正常水平，截至9月23日全國鍍鋅板卷總庫存165.89萬噸。總體來看，三季度鍍鋅板處于供需兩弱，庫存緩慢下行的趨勢中。

終端消費方面，8月份地產累計同比數據繼續大幅下滑，地產需求極度低迷，雖然各城市推出的一系列房地產刺激政策，但受制于民營房地產企業資金短缺以及疫情對居民收入影響等問題，房地產需求短期難以得到修復。

8月基建投資累計同比為8.3%，2022年基建投資增速持續上行，后期2023年專項債有可能提前在11月份下發，預計四季度基建投資增速維持高位。

在其他消費需求方面，8月份汽車產量同比大增39.93%，主要是受上海疫情之后各地汽車消費促進政策的拉動，下半年汽車消費持續高速增長。

家電領域，8月彩電產量同比增速為16.5%，空調產量同比增長6.1%。冰箱產量同比增加-5.5%，洗衣機同比增加2.5%。

三季度家電消費轉好主要是有部分上海疫情影響，前期累積消費需求釋放。另外空調還受高溫天氣影響，產銷上行。不過從四季度情況，海外需求受通脹影響或明顯走弱，將影響家電出口。

（五）精煉鋅庫存

截至9月23日，LME鋅庫存為6.15萬噸，2022年以來LME庫存基本是持續下行的趨勢；上期所庫存5.58萬噸，上期所庫存在春節之后也是持續下行的趨勢。

全球顯性庫存處于偏低水平，且3月份之后庫存下滑速度較快，前期主要是LME庫存持續被消耗，6月份之后國內庫存消耗速度較快，到9月23日為11.73萬噸，接近2020年疫情前的庫存水平，屬于歷史低位。

截至9月22日鋅錠社會庫存7.66萬噸，8月內外盤精煉鋅價格倒掛嚴重，貿易商再次獲得出口套利機會，社會庫存部分外移至海外。

9月國內需求轉好，適逢十一假期下游補庫，鋅錠庫存快速下跌，目前已經是近5年最低。歐洲能源危機在秋冬季節有可能再次加劇，鋅價內外盤仍有倒掛可能性，社會庫存大概率繼續走低。

四、后市觀點及操作建議

宏觀方面，四季度美國通脹大概率在高位震蕩，美聯儲大概率會繼續大幅度加息并保持偏鷹派的表述，美元指數在四季度仍偏強，宏觀上有色金屬仍然承壓。

基本面方面，國產礦在三季度供給有所改善，在四季度前期可能繼續寬松，但進入11月份之后秋冬季節來臨，國產礦因為季節性檢修問題供給量有可能下行。

而進口礦目前供給是比較寬松的狀態，冶煉利潤也相對樂觀，預計四季度進口鋅精礦加工費仍然保持高位。

冶煉環節，關鍵還是歐洲煉廠的減產停產問題，雖然當前英國、德國等都出臺了能源、電價限制政策，但是在能源供給絕對短缺的情況下，政策的實施效果有待觀察。

而國內方面，因為副產品價格下行，煉廠利潤有所下滑，產量環比大幅上行可能性不高。

需求方面，地產需求雖然有各種刺激政策，但不論是高頻成交數據還是月度分項數據，暫時沒有看到轉好的跡象。

基建投資雖然處于高速增長的趨勢，但考慮在疫情期間各地政府財政收入吃緊的情況下，基建想要快速形成實物工作量存在一定的難度。

其他需求方面，汽車消費仍然高速增長，從目前市場反饋來看，四季度有望持續，不過需要關注能源危機對歐洲市場需求的沖擊。其他家電消費相比3季度有走弱的可能性。

庫存方面，不論是交易所庫存還是社會庫存，都處在低位，對鋅價形成強支撐。

總體來看，四季度鋅基本面仍然未走弱，鋅價在四季度前期受宏觀壓力和歐洲能源限價政策影響可能會震蕩，到11月冬季來臨后，能源危機大概率繼續發酵，對鋅仍然要保持多頭持倉。

操作建議：前期區間操作，后期中線逢低做多。

風險點：俄烏局勢出現重大轉折、會議的重大政策變化。

來源：曲合期貨