期指有望迎來估值修復行情

待利空發酵完畢

11月議息會議再度加息后，在11月8日美國中期選舉落地的背景下，美聯儲鷹派的空間也在收窄，甚至不排除向鴿派轉換的可能。若外部緊縮環境緩和，在國內經濟恢復預期增強、估值偏低的提振下，A股將演繹一輪“春季行情”。

圖為滬深300指數市盈率

8月以來，期指行情整體以下跌為主，無論大盤藍籌指數，還是偏向成長風格的中證1000、中證500指數，均出現下跌。此外，“八二”分化的走勢也在下跌中有所收斂。板塊方面，市場預期悲觀的地產板塊反而跑贏整個A股市場，包括相關的銀行板塊亦取得正收益，而小盤風格指數調整幅度較大。

從近期行情的下跌驅動來看，外部宏觀風險的影響增強。美元指數升至114，來到20年的高點。此外，全球無風險利率的10年期美債收益率創下4%的本輪反彈新高。全球匯市、債市大幅波動，作為風險資產的股市自然難以幸免。

“春季行情”正在醞釀中

從權重指數走勢來看，今年經濟偏弱運行、海外面臨衰退風險、地產市場表現疲弱已經充分反映在走弱的股價當中。后期關注點將逐步轉向2023年國內經濟預期上來。對于2023年經濟形勢的展望，一定程度上又建立在對2022年四季度經濟形勢的判斷上。當前，宏觀運行最大的拖累來自地產端，地產端何時企穩反彈對宏觀經濟預期及權重指數走勢具有重要意義。

從整個地產鏈條數據分析，基于數據之間的內部勾稽關系可以發現，房貸利率是地產銷售的領先指標，領先地產銷售一到兩個季度。國內房貸利率一季度已經出現向下的拐點，加上多地分城施策，刺激地產放松政策出臺，預計四季度地產銷售延續企穩。地產銷售又是地產投資的領先指標，地產投資預計到2023年上半年出現底部。因此，從國內經濟周期角度判斷，2023年能夠見到筑底企穩的信號。

對于股市來說，地產的影響減弱之后，市場對于2023年的經濟預期有望改善，加上目前權重指數估值偏低，處于2016年以來均值負一倍標準差的位置，后期若宏觀情緒好轉，則權重板塊的修復將帶動指數反彈，進而出現傳統的“春季行情”。

中線成長風格仍有超額收益

理論上，當宏觀經濟邁入復蘇階段早期，經濟數據弱勢企穩，政策面為托底經濟采取寬松的流動性政策以及積極的產業扶持政策。此時大型權重公司，特別是一些和宏觀經濟周期相關性高的大型金融企業，盈利表現偏弱，而中小企業在流動性充裕、產業政策友好的環境下，盈利表現會更好，中證1000這類小盤風格指數的表現將強于滬深300等大盤風格指數。隨后，當經濟出現明顯反彈，大金融板塊這類后周期性企業盈利逐步豐厚，此時股價受益更多。回顧2013年較為典型的一輪成長風格跑贏權重指數的行情，當時國內經濟面臨增速換擋期，創業板指數先于主板出現單邊上漲走勢。

除了經濟環境，一些政策題材對成長風格的催化作用也十分重要。回顧2013年，當時新一屆政府上任后推動一系列改革政策落地，如中央全面深化改革小組成立、自貿區推出、城鎮化推進等，使得市場對改革的利多預期濃郁，A股市場熱點題材輪動，有效激活人氣，營造多頭氛圍。2022年，在全球宏觀環境動蕩、經濟弱勢修復的情況下，預計會有新的促進產業升級、能源轉型的自主可控的政策落地。而對于成長板塊熱點的追逐，將為中證1000、中證500等中小盤成長風格指數帶來利多效應。

美聯儲加息力度可能見頂

近期國內股指的調整更多受到海外的影響。歐美央行加息縮表，收緊流動性，風險資產出現回調。8月中旬以來，美國納斯達克指數累計跌幅超過15%。然而，美聯儲鷹派動作還未結束，市場預期在11月初的議息會議上，美聯儲將進一步加息50個基點，甚至75個基點。

不過，也要看到，75個基點可能是美聯儲本輪加息周期中力度最大的一次。短期美聯儲政策大概率維持鷹派，但加息力度已經見頂。美聯儲收緊流動性的一個重要邏輯是控制通脹，通脹走向很大程度上決定了美聯儲的政策方向。筆者認為，美國通脹水平雖然不會很快下降，但鑒于大宗商品價格回落以及經濟預期轉弱，海外通脹將高位筑頂。年底前后，市場或對美聯儲政策有一定的鷹派預期修正，甚至鴿派預期抬頭，從而對風險資產構成利多。

結合上述分析判斷，四季度，期指面臨新的方向選擇，投資者看短做長的心態將更加濃厚。地產高頻銷售等領先指標進一步企穩的話，將增強市場對2023年經濟進一步恢復的預期。海外方面，11月初的議息會議再度加息后，在11月8日美國中期選舉落地的背景下，美聯儲鷹派的空間也在收窄，甚至不排除在經濟數據加劇回落后向鴿派轉換的可能。結合國內外基本面觀察，國內估值偏低，且2023年國內經濟進一步恢復的預期增強，若外部緊縮環境緩和，則將催生一輪“春季行情”。此外，國內經濟正弱勢復蘇，在投資者風險偏好企穩之際，成長風格的中證1000、中證500指數將出現相對超額收益。（作者單位：國泰君安期貨）

?來源：期貨日報