瀝青 行情受成本影響較大

? ?在利潤修復及需求改善推動下，瀝青供給環比回升，預計未來供需將同步增長，庫存維持中低水平，現貨價格相對堅挺。此外，瀝青期貨跟隨成本下移的特點比較明顯，基差絕對水平仍將處于高位。

A ? ?原油市場趨勢向下

瀝青是原油蒸餾后的殘渣，是一種煉廠產品。理論上，原油價格走勢對瀝青價格走勢具有成本指引。從歷史數據來看，瀝青期貨與原油期貨的長期相關性達到0.9，整體表現為瀝青價格走勢以跟隨原油為主，部分時間由于階段性供需的差異，二者出現分化。今年年中以來，SC原油表現強勢，但歐美原油連續走跌，帶動瀝青價格重心下移。

歐美制裁下，俄羅斯供給進一步受制約，而OPEC+產量政策在年內重大調整的可能性較低。此外，伊朗供給回歸仍無時間表。目前，需求端面臨的最大壓力源于經濟走弱。經濟走弱對消費的負面影響將逐步兌現，歐洲能源危機一定程度上引發了石油產品需求的結構性問題，同時歐洲天然氣價格大幅上漲產生部分替代需求。從供需平衡角度來看，需求走弱相對確定，原油供需平衡表的變化主要取決于供給端，伊朗供給能否回歸以及俄羅斯供給受限程度對全球原油市場影響較大。

整體上，油價向上的驅動有限，一旦地緣政治因素緩解，油價向下的驅動就開始發力，未來成本端對瀝青走勢形成壓制。

圖為瀝青與原油價格走勢

B ? ?供給料進一步增加

圖為國內瀝青月度產量

年初，受低利潤、低需求影響，國內瀝青煉廠開工率及產量持續低于往年同期水平。而5月開始，隨著疫情的好轉、瀝青利潤和需求的修復，煉廠生產積極性提升，截至9月初，煉廠開工率已攀至歷史同期水平下限。隨著煉廠開工率的回升，瀝青產量7月以后明顯增加，7—8月的產量均接近去年同期水平。另外，從煉廠9月排產數據來看，產量將進一步增加，預計達到287萬噸，環比增長6.3%、同比增長13.3%。其中，地煉排產量在196.1萬噸，環比增長18.13%、同比增長56.35%。

下半年以來，瀝青煉廠絕對利潤持續好轉，8月中旬山東地煉綜合生產利潤一度超過600元/噸。而從相對利潤來看，柴油與瀝青價差環比拉大，且絕對價差仍處在歷史同期高位水平，說明成品油利潤相對好于瀝青。整體上，雖然瀝青相對利潤偏低，但絕對利潤和需求環比呈現恢復態勢，有望拉動瀝青供給，預計9—11月瀝青產量繼續增加。

圖為瀝青煉廠綜合利潤及開工率

C ? ?傳統需求進入旺季

今年專項債額度提前完成。在穩增長大背景下，基建投資受到政策面支持。根據財政部的要求，今年新增專項債要在6月底前發行完畢、8月底前使用完畢。而今年1—6月地方政府專項債發行量累計達到3.4萬億元，累計完成進度達93%，基本完成專項債發行任務。7月地方債發行以再融資一般債為主，新增專項債占當月地方債總發行量的15.6%，主要投向交通基礎設施建設、市政和產業園區基礎設施建設和保障性安居工程。

財政部表示，下半年一是繼續做好對地方的工作指導，督促各地做好專項債券發行收尾工作；二是督促地方及時撥付專項債券資金，壓實項目單位責任，推動專項債券盡快形成實物工作量。業內普遍認為，動用存量專項債額度成為接下來的財政政策走向。雖然今年國家對基建投資的支持力度較大，但從基建到需求的轉化來看，整體效率稍低。一方面，各地政府專項債更多用來彌補財政赤字；另外一方面，基建投向傾向于新基建，占比較大的是水利和公共設施等，對道路、鐵路等傳統基建的投資比例相對偏小，對鋼鐵、水泥、瀝青等需求的帶動作用較弱。此外，除瀝青外，今年水泥、碎石等鋪路材料價格均明顯上漲，一定程度上影響了基建投資向實際需求的轉化。截至7月，基礎建設投資完成額累計同比增長9.58%，但道路運輸業投資完成額投資累計同比下降2%，且1—7月瀝青表觀需求同比下降26%，基建投資與瀝青需求出現劈叉。后市來看，基建投資發力仍然可期，但由于使用效率較低，且建筑原料價格較高抑制項目施工，基建對瀝青消費的促進作用相對有限。

道路需求季節性增長。道路瀝青消費是瀝青消費的主要領域，目前道路瀝青消費在瀝青消費總量中的占比達到75%。今年上半年，在疫情散發及鋪路成本上升的背景下，公路建設項目整體偏少、延期施工項目較多，瀝青道路需求表現低迷。而從季節性角度來看，進入9月，隨著降雨范圍的縮小，公路項目將集中施工，瀝青消費進入旺季，需求隨之好轉，只是預計較往年同期略低。

防水需求受到抑制。近幾年，瀝青防水需求快速增長。目前，防水需求在瀝青總需求中的占比達到20%。去年，瀝青和改性瀝青防水卷材累計產量為29.6億平方米，同比增長18%。防水卷材主要用在建筑物墻體、屋面、公路等領域，起到防滲漏的作用。防水卷材需求與地產市場的發展具有直接關系。1—7月，地產開發投資完成額累計同比下降6.4%、房屋新開工面積累計同比下降36.1%，一定程度上抑制防水卷材需求，進而打壓瀝青的防水需求。在地產市場整體增長有限的背景下，下半年瀝青防水需求增量也相對有限。

圖為地方政府專項債發行量

圖為基建投資完成額同比與瀝青表觀消費量同比

D ? ?庫存維持中低水平

根據隆眾資訊樣本數據統計，截至9月14日，瀝青庫存連續4個月下降，總庫存降至163.8萬噸，其中70家樣本企業社會庫庫存共計69.2萬噸、54家樣本廠庫庫存共計94.6萬噸。從近1個月的數據來看，瀝青社會庫存仍在下滑，但煉廠庫存持穩。一方面，隨著利潤好轉、需求回升，煉廠產量增加；另一方面，終端消費表現一般，貿易商囤貨積極性不高，多按需采購，導致煉廠出貨較前期放緩。后市來看，在消費季節性轉旺的背景下，終端貿易商有一定補貨需求，但當前煉廠供給大幅提升，對沖了下游補貨需求，故消費旺季瀝青庫存將維持中低水平。

綜上所述，利潤和需求修復，瀝青供給持續回升，預計9—11月產量能達到年內高位。同時，9月開始，消費進入傳統旺季，但資金面偏緊疊加鋪路成本上升，公路項目施工受到一定抑制，瀝青消費表現一般，貿易商采購較為謹慎，整體庫存處于中低水平，后期關注旺季需求的兌現程度。從價格走勢來看，瀝青單邊行情仍受成本驅動，預計原油價格上方空間有限，若油價運行重心再度下移，則瀝青將跟隨走低。（作者單位：方正中期期貨）

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?來源：期貨日報