債市面臨三大矛盾點

? 美聯儲激進加息的靴子落地，同時國內經濟數據發布進入真空期，季末漸行漸近，市場關注焦點主要在資金面變化上。

自8月15日以來，期債在超預期政策性降息的帶動下高開高走，隨后步入高位振蕩格局，而跳空缺口成為區間振蕩下沿的重要支撐區域。在振蕩的時間周期內，債市面臨著三大矛盾點。

一是經濟基本面的中短期矛盾。一方面，防疫和地產是制約經濟增長的兩大力量，也是實施貨幣政策的動力來源，是支撐債市的中長期主要邏輯。但前期已被市場較為充分地反映。另一方面，8月多項經濟數據邊際改善，且好于市場預期，“金九銀十”預期繼續支持經濟改善，打壓債市短期情緒。預期差是波動的來源，若“金九銀十”不及預期，偏弱的基本面對債市的中長期支撐仍然有效。

二是貨幣政策的內外矛盾。一方面，“對內穩增長”，穩增長是國內政策的重要目標，央行實施降準降息等寬貨幣政策促進寬信用，在信用效果有明顯改善之前，寬貨幣相對寬信用占優，這也是中長期債市的主要支撐。另一方面，“對外防風險”，美聯儲如果維持激進的加息力度和節奏，導致中美利差倒掛幅度的擴大以及人民幣匯率的大幅貶值，對國內貨幣政策形成潛在制約。一直以來，央行貨幣政策的基調是“以我為主”，兼顧外部平衡。若人民幣貶值幅度放緩，則貨幣政策仍以配合國內基本面為主。

三是資金流動性驅動矛盾。二季度以來貨幣利率持續顯著低于政策利率，隔夜回購利率運行至1%附近，社融存量增速與M2同比增速持續回落且進入負區間，資金大量淤積在銀行間市場，是前期債市上漲的主要利多驅動。近期該驅動有所減弱，隨著MLF利率和LPR利率的非對稱降息，貨幣利率與政策利率開始雙向收斂，銀行間淤積現象有所改善。在政策面著力穩增長背景下，銀行放貸力度繼續增加，也會對未來資金面供給形成一定影響。此外，人民幣破“7”也使得資金預期漸趨謹慎。若四季度央行繼續實施降準或降息，則資金對債市仍有向上驅動。

最近兩周，資金面逐步從寬松走向收斂，資金利率中樞小幅抬升。為維護季末流動性平穩，央行時隔逾七個半月重啟14天期逆回購操作，周一至周四操作規模分別為100億元、240億元、190億元、160億元，利率跟隨8月MLF和七天逆回購利率補降10BP，雖然規模有限，但維穩態度明顯，債券市場仍收獲了穩預期的信號。

9月LPR報價按兵不動，符合市場普遍預期。周二，央行貨幣政策司發文稱將繼續深入推進利率市場化改革，持續釋放LPR改革效能，預計四季度LPR報價仍有下調空間。近期多家銀行開始新一輪存款利率下調，有助于降低銀行負債成本，也有利于引導LPR繼續下調。為支持樓市盡快企穩回暖，其中5年期LPR報價繼續下調的概率較大。此外，四季度分別有5000億元、1萬億元、5000億元共計2萬億元MLF到期，降準置換MLF的市場預期仍存，且不排除MLF利率下調的可能。

海外方面，又一輪全球加息潮正式拉開序幕，瑞典央行將基準利率從0.75%大幅提升至1.75%，上調幅度達100個基點，為近30年來幅度最大的一次加息，且超出市場預期，給全球“超級央行周”定下了“鷹派”基調。美聯儲9月議息會議將聯邦基金利率的目標區間從2.25%—2.5%上調到3%—3.25%，連續第三次加息75個基點，激進的“加息風暴”正在對美國房地產市場產生沖擊，美國“炒房團”遭遇大面積虧損，恐慌逼近次貸危機，全球避險情緒有所升溫。

目前來看，美聯儲激進加息的靴子落地，同時國內經濟數據發布進入真空期，季末漸行漸近，市場關注焦點主要在資金面變化上，只要整體波動相對溫和，債市支撐依舊較為穩固。（作者單位：中輝期貨）

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?來源：期貨日報