什么是跨期套利（跨期套利的原理和流程解析）

跨期套利這個名詞可能對許多投資者來說還很生疏，更多是在各個分析師的策略建議中看到“正套”“反套”這些詞匯。相信都不會生疏，這些“正套”“反套”的操作就是跨期套利的一部分。但是，絕大多數分析師給出“正套”“反套”的操作建議，卻不會提及這樣做的理由與支撐邏輯。對于投資者來說，只能透過模糊的概念，挑選相應的跨期策略。

本文為您抽絲剝繭，講述關于跨期套利的那些事。

跨期套利主要內容包括期現套利以及近遠月合約價差套利，辦法包括模仿交割法和歷史價差法。

今天就用模仿交割法和歷史價差法來闡述期現價差、近遠月合約價差套利的邏輯以及操作辦法。其實，跨期套利的思想較為簡樸，出發點就是期貨與現貨之間、不同月份合約之間價格走勢的差異，這種差異偏離合理的范圍就產生了套利的可能。

本文主要以鐵礦石為例，采用模仿交割法、歷史價差法兩種辦法，對近遠月合約價差套利進行分析研究。期現套利的邏輯與之類似，在此就不在贅述。

模仿交割法

模仿交割法的出發點在于不同合約之間的價差存在合理的區域，當價差出現起伏波動，偏離合理區域后，即可采取相應的套利操作，在價差回歸合理區域后進行平倉獲利。

一般來說，影響實物交割跨期套利盈虧有多種因素，包括買賣價格差、出入庫費、檢驗費、倉單打印費、倉儲費、資金利息、增值稅、交易手續費、交割費等。該形式的套利利潤=賣出遠期合約價格-買入合約價格-各項費用。

針對鐵礦石期貨i2005、i2009合約價差套利，先從計算模仿交割的套利成本開始入手。

過程之中觸及到的較為確定的費用如下：

交割手續費：0.5元/噸。兩個合約收兩次，總計為1元/噸。

出/入庫費：(以鐵路運輸方式為例)20元/噸。出/入庫分別收兩次，總計為40元/噸。

倉儲費：0.5元/天/噸。鐵礦石2005和2009合約分別按照交割月的16日為交割日期，共計120天，因此倉儲費總計為0.5*120=60元/噸。

交易手續費：交易所手續費為0.02%，按3月9日i2005、i2009的收盤價640.0元/噸、611.5元/噸計算，手續費約為12.8元/手與12.23元/手，兩個合約開倉共計25.03元/兩手，因每手有100噸，故雙邊開倉一次手續費為0.13元/噸，實際以期貨公司收取為準。

資金借貸成本：假定套利過程中，先行開倉兩個合約，再等到價差回歸至正常過程中，所觸及的資金運用主要是兩個合約的保證金。交易所保證金如下：

為計算方便起見，近遠月合約都以20%保證金計，以3月9日收盤價計算的I2001合約、i2005合約每噸保證金占用分別為640.0*20%=128元、611.5*20%=122.3元，合計250.3元。

借貸資金成本以年化6%核算，折算為4個月(120天)的資金成本，計算結果如下：

250.3*6%*120/365=4.94元，即每噸4.94元。

此外，一方面，假如期貨價格持續上漲，那么所需的保證金也將水漲船高；另一方面，通常情景下，期貨帳戶不會滿倉操作，也就是說帳戶上會有一部分閑置資金。綜合以上兩點，所需資金會略高，因此資金成本會高于上述所計算的4.94元。

增值稅：增值稅是整個套利過程中最不確定的因素。因為計算增值稅需要的是兩個合約最后交易日的結算價，這在計算過程中無法測算，也沒有方法提前估算。故采用的是收盤價作為結算價差，那么要承擔的增值稅就是2005合約和2009合約的價差再乘以相應的稅率。這里采用13%的增值稅稅率。以3月9日收盤價計算的從i2005合約交割至i2009合約應繳交增值稅為(640.0-611.5)/(1+13%)*13%=3.28元。

總計的i2005、i2009合約跨期套利成本如下表所示：

就是說，當鐵礦石05—09合約價差高于此數值時，將會出現套利機會，進行反套，即賣出05合約并買入09合約操作，將會有較高的安全邊際。而當05—09合約價差反常縮小時，進行正套，即買入05合約并賣出09合約操作，也將獲得較為穩定的收益。

但是由于上述模仿交割成本較高，現實上是計算的結果是無套利安全邊際。在實際行情中這種機會少之又少，真正滿意上述條件的情景僅有2016年5月、2017年1月、2019年5月以及2019年9月出現可能的機會。但是考慮到臨近交割月份，其價差的套利并不合適普通投資者利用。

歷史價差法

上述模仿交割法追求較高的安全邊際，只有當05—09合約價差充足大的時分才可能出現套利機會，但是這樣的機會不僅少，而且工夫十分短暫，并不是能夠常用的策略。因此，需要做的是放寬套利區間的范圍，掌握價差走勢的規律性特征。

將近遠月價差的歷史走勢根據活躍合約月份的不同進行板塊劃分，可以看出較為明顯的走勢規律。

第一，各個分塊內部近遠月價差走勢基本延續，很少出現中途轉向的情景。這一點表明不論是01—05合約，還是05—09合約價差，在形成方向性趨勢后，很少出現中途轉向，趨勢的連續性較強。

第二，針對01—05合約價差來說，9月—1月期間價差走強的頻率較高，但是仍舊存在走弱的可能性，規律特征不明顯；1月—5月期間大多出現走弱情形，其掌握性較高；5月—9月期間價差走勢多為平淡，波動幅度不大，但近年來有波動增大的趨勢。

第三，針對05—09合約價差來說，9月—1月期間價差走強、走弱頻率相差無幾，規律性特征不明顯；1月—5月期間基本處于走強狀態，其掌握性較好；5月—9月期間價差多為走縮，近年來走弱幅度有增大趨勢。

總體來說，上述為規律性經驗的總結，只能是未來判定的重要參考之一，詳細價差如何演繹，還需配合基本面的情景詳細分析。對當前來說，鐵礦石整體處于較強走勢，合約間價差分化不夠明顯，但仍能判定05合約處于較強地位，帶來的結果就是01—05合約價差走縮、05—09合約價差走強概率增大。

在判定詳細進出場點的時分，本文認為將合約按照活躍月份進行工夫段劃分，再將當前價差水平與相應區間段數據歷史水平進行比較，能夠獲得更加可靠的結論。下圖是針對鐵礦石品種劃分了三個工夫段，即【9月—1月】、【1月—5月】、【5月—9月】的頻率直方圖。

整體來說，跨期套利的思想是較為簡樸的，一方面是根據交割制度，捕獲價差偏離無套利區間的機會；另一方面是放松無套利區間限制，總結價差走勢規律，判定價差套利機會。當然，思想較為簡樸，但是用好卻需要經驗累積。任何規則都不是一成不變的，都需要結合市場的變化，結合基本面的情形，進行詳細判定。(作者單位：弘業期貨)